Régulation financière: un défi global

Photo André Lévy-Lang / Président de l'Institut Louis Bachelier / May 9th, 2011

La crise financière a déclenché une vague de réglementation qui ne répond que partiellement aux défis révélés par cette crise. Les exigences imposées aux banques en matière de fonds propres et de liquidité sont limitées par le risque de freiner l'offre de financement et la croissance. Elles doivent être complétées par une autorité internationale, par une séparation plus nette entre risques de marché et risques de crédit et surtout par le renforcement en moyens et en niveau des autorités de contrôle.

A la suite de la crise financière, la réglementation de la finance a été fortement remise en question tant par les Etats que par les instances internationales (G20, Union Européenne, Comité de Bâle, etc.). Il s’agissait pour tous de tirer les leçons de cette crise pour améliorer la stabilité du système financier et si possible pour éviter les crises futures, ou plus raisonnablement pour en réduire l’ampleur et les conséquences. Pour les opinions publiques des pays développés, il y avait aussi, et il y a encore, l’idée implicite de sanctionner le monde de la finance qui aurait conduit l’économie mondiale au bord de la catastrophe par sa cupidité et son manque de responsabilité. Une loi-fleuve a été passée aux Etats-Unis, (le Dodd-Franck Act, Juillet 2010, 2319 pages plus les décrets d’application… ), le G20 a crée un « Conseil pour la Stabilité Financière » doté de pouvoirs de recommandation, le Comité de Bâle, qui définit la réglementation bancaire depuis plus de 20 ans, a publié de nouvelles règles dites « Bâle 3 », l’Union Européenne prépare de nouvelles directives pour le secteur financier, y compris pour l’assurance. Ainsi, le cadre législatif et réglementaire qui régira la finance mondiale dans les dix prochaines années est aujourd’hui défini dans ses grandes lignes. Il reste cependant beaucoup à faire encore pour que la finance soit mieux contrôlée sans pour autant cesser d’être utile.

Un court rappel des fondamentaux de la finance éclaire le sujet : à quoi sert la finance, pourquoi elle doit être régulée et avec quels objectifs.

La finance est utile à la société car elle permet l’optimisation de l’utilisation du capital pour le développement économique.

Autrement dit, grâce à la finance, le même montant d’épargne des acteurs économiques permet de financer plus d’investissements, plus d’activité et de couvrir plus de risques, donc au total de générer plus de croissance. Cette optimisation est globale, elle a contribué à la croissance mondiale au cours des trente dernières années. Au total, la contribution de la finance à cette croissance a été positive, malgré la dernière crise.

La finance utilise un certain nombre d’outils, et la réglementation financière a pour objet de garantir le bon fonctionnement de ces outils et du système dans son ensemble. Concrètement :
- Pour les banques, il s’agit de la transformation financière, c’est-à-dire de l’utilisation de ressources à court terme (dépôts notamment) pour financer à long terme des investissements (crédits, obligations). La transformation financière permet de baisser le coût des financements longs, car les taux d’intérêt à court terme sont en général plus faibles que les taux à long terme. Elle permet aussi d’en accroître le volume car l’offre d’épargne longue est limitée.
- Pour les banques et les assureurs, il s’agit de l’effet de levier, c’est-à-dire de l’utilisation de relativement peu de fonds propres par rapport au total de leurs engagements, typiquement autour de 10% seulement. L’effet de levier permet d’obtenir une rentabilité suffisante des capitaux engagés en fonds propres avec une marge relativement faible sur les crédits ou sur les primes d’assurance. En simplifiant : une marge nette de 1% sur les crédits se traduit par une rentabilité d’environ 12% des fonds propres si ceux-ci ne représentent que 8% du bilan.

La combinaison de la transformation financière et de l’effet de levier permet au système financier, banques et assurances, d’immobiliser relativement peu de capital par rapport aux besoins de l’économie, tant pour le financement des investissements que pour la couverture des risques.

Banques et assurances fonctionnent grâce à la confiance : celle des déposants et des créanciers des banques, celle des banques entre elles, celle des clients des assureurs. La confiance permet l’effet de levier et la transformation financière.

Cette confiance est un « bien public » au sens des économistes, c’est-à-dire un bien dont tout le monde profite mais dont personne ne paie directement l’usage. Les économistes citent l’air pur comme exemple de bien public. De même qu’il faut des lois et des contrôleurs pour éviter la pollution atmosphérique, il faut des lois et des régulateurs pour protéger la confiance dans le système financier. En l’occurrence, la régulation doit éviter les abus des entreprises financières, par exemple un effet de levier excessif (pas assez de fonds propres par rapport aux engagements et aux risques) ou une transformation excessive (pas assez de liquidités pour faire face à des demandes des créanciers). Lehman Brothers a manqué de fonds propres et Northern Rock de liquidité, d’où leur faillite.

Les banques ont été au centre de la crise (les assurances présentent moins de risque pour le système financier car elles ne se financent pas à court terme). On voit de ce qui précède que la réglementation bancaire doit porter sur deux points principaux : l’effet de levier et la transformation financière, avec deux moyens d’action sur les banques : l’exigence de fonds propres qui limite l’effet de levier et la contrainte de liquidité qui limite la transformation financière. On voit aussi que ces contraintes portent précisément sur les deux outils qui permettent aux banques de jouer leur rôle au service de l’économie, et que, si les contraintes sont excessives, elles vont peser sur le financement du reste de l’économie, donc sur la croissance. C’est le dilemme fondamental de la réglementation bancaire après la crise, dilemme qui est au cœur du débat actuel entre professionnels et régulateurs. Ce débat, si important soit-il, laisse échapper d’autres dimensions de la régulation financière. Si la régulation bancaire ne va pas au-delà des exigences de fonds propres et des règles de liquidité, elle donnera une fausse impression de sécurité du système.

Il faut rappeler ici que la réglementation et le contrôle des banques sont restées pour l’essentiel des prérogatives nationales, tant au niveau des lois que de leur application. La globalisation de la finance a été beaucoup plus vite que celle de la réglementation bancaire, qui a par nature beaucoup de retard sur la réalité des marchés.

La première étape dans une coordination des réglementations bancaires date de 1988, quand les gouverneurs des banques centrales, réunis à Bâle, ont formulé pour la première fois des recommandations communes pour le niveau de fonds propres exigé des banques internationales par rapport à leurs risques de crédit. Ces recommandations, que chaque pays était chargé d’appliquer pour ses banques, ont d’abord été appelées « ratios Cooke », du nom du premier président du comité crée à Bâle, puis « Bâle 1 » quand, bien plus tard, une deuxième version des recommandations a été appelée « Bâle II ». Celle-ci tenait compte du développement des marchés pour inclure leurs risques dans les exigences de fonds propres pour les banques. La prochaine étape, celle qui est mise en œuvre maintenant, s’appelle donc Bâle III et elle est supposée tirer les leçons de la dernière crise.

Dès 1988, l’objectif des régulateurs était d’éviter l’effet « domino » dans un système bancaire international devenu très interdépendant, la faillite d’une grande banque pouvant entraîner d’autres faillites bancaires. A l’époque, c’était les banques japonaises qui étaient un sujet de risque systémique. Elles utilisaient l’effet de levier excessif toléré par leur régulateur pour conquérir des parts du marché bancaire international et gonfler leur bilan. Je me souviens de la réaction de certains mes éminents confrères qui ont découvert pour la première fois la relation arithmétique entre prix du crédit, ratio de fonds propres et rentabilité…

Mais déjà la réglementation de Bâle I, bien que nécessaire et utile, a eu, comme toute réglementation, des effets indirects bien au-delà du prévisible, effets d’abord plutôt bénéfiques, mais dont les dérives ont conduit à la crise actuelle :
- La désintermédiation et la titrisation : En imposant aux banques un minimum de fonds propres pour les crédits qu’elle portent à leur bilan , Bâle I a crée une opportunité pour le montage de financements en dehors des bilans du système bancaire, n’immobilisant donc pas de fonds propres des banques ; ceci a contribué au développement du financement de l’économie par les marchés, soit directement, soit indirectement par la titrisation des créances bancaires. Cette technique consiste pour une banque à sortir des crédits de son bilan en les cédant à une structure externe qui se refinance par des obligations garanties par ces crédits. Une partie du financement de l’économie a ainsi été transféré du système bancaire à des investisseurs non soumis à la réglementation bancaire, assureurs et gérants de fonds.
- Les dérivés de crédit : Une autre technique permettant de réduire les besoins de fonds propres des banques est celle des dérivés de crédit : un dérivé de crédit est un contrat passé avec un tiers par la banque qui a consenti un crédit pour s’assurer contre le risque de non-paiement de ce crédit moyennant paiement d’une prime ;
- La dominance des notations : En modulant le minimum requis de fonds propres suivant la nature des actifs, la réglementation a biaisé la prise de risque par les banques en faveur des actifs exigeant le moins de fonds propres, notamment les obligations publiques et les obligations notées AAA.

Désintermédiation des banques, titrisation et dérivés de crédit ont permis de sortir du système bancaire une partie des risques liés au financement de l’économie. La bonne nouvelle est que cela a permis de mobiliser des moyens supplémentaires pour financer l’économie et donc de favoriser la croissance pendant près de vingt ans. Les mauvaises nouvelles ont été révélées par la crise :
- d’une part , des acteurs non contrôlés ont pu abuser du système, c’est le scandale des crédits « subprime », montés aux Etats-Unis par des courtiers opérant hors système bancaire et financés par la titrisation avec le soutien de banques d’investissement et d’agences de notation peu scrupuleuses.
- Ensuite, il y a eu accumulation des risques en dehors du système bancaire par les dérivés de crédit , notamment chez un assureur sorti de son métier de base (AIG, sauvé de la faillite par le contribuable américain)
- Egalement, et c’est plus grave, accumulation de risques chez certaines banques qui ont cru à la notation AAA que les agences avaient attribuée à des obligations complexes basées sur des dérivés de crédit, et, plus récemment, se sont fiées à la qualité attribuée par les régulateurs aux obligations émises par certains Etats…

Tout ceci est bien connu maintenant, les causes de la crise ont été analysées, y compris celles extérieures au système bancaire. Mais il faut revenir sur le rôle de la réglementation bancaire, qui a permis et indirectement favorisé, le développement de cette bulle. Comment éviter, ou limiter, la prochaine bulle ?

Il est naturel que toute réglementation soit en partie contournée par ceux qui y sont soumis, et il est illusoire de vouloir empêcher complètement cette réaction, qui est aussi source d’innovation. Dans le cas de la finance, le fait est que, plus la réglementation des banques est exigeante, plus est forte l’incitation au développement de circuits de financement hors de leur bilan. Et l’extension des exigences réglementaires a par ailleurs pour limite, comme nous l’avons vu, le frein du financement de la croissance par le système financier, banques, assurances et marchés.

Il ne suffit donc pas d’exiger des banques plus de fonds propres et une plus grande liquidité de leur bilan. Il faut que les régulateurs financiers aient de fait une vision de l’ensemble des risques financiers portés en dehors des banques et susceptibles de créer un risque pour le système bancaire. Cela suppose des règles plus différenciées, plus de supranationalité de la régulation financière et des moyens plus élaborés pour les régulateurs.

Des règles plus différenciées pour les fonds propres des banques : sans aller jusqu’à la séparation complète des activités de banque de dépôt et de banque d’investissement, qui créerait une perte économique au niveau de l’offre, cette séparation peut être réalisée au niveau des risques et des exigences de fonds propres. C’est ce que vient d’imaginer le régulateur britannique en proposant de créer une muraille de Chine interne au niveau du bilan pour les plus grandes banques universelles. La banque de dépôts serait ainsi mieux protégée des risques de marché que prend la banque d’investissement. C’est une idée qui mérite d’être creusée, notamment si elle permet d’apporter une solution à l’aléa moral exprimé par la formule « too big to fail » : l’obligation de fait qu’ont les autorités monétaires de sauver les très grandes banques pour éviter les effets systémiques d’une faillite.

Plus de supranationalité : ni Bâle III (ni Solvabilité II qui en est l’homologue pour les assureurs) ne règle la question de la supranationalité des contrôles financiers. Sur ce point, l’Union Européenne a pris des mesures qui créent de fait cette supranationalité en son sein. Mais elle n’a pas les moyens de l’imposer aux Etats-Unis , qui restent le plus gros acteur financier mondial. Et les 2319 pages du Dodd-Franck Act ne règlent qu’une partie des faiblesses du système de régulation financière américain, que la crise a mis en évidence. Aujourd’hui seul le Conseil pour la Stabilité Financière , sous l’égide du G20, peut aborder les risques liés aux divergences entre systèmes de régulation nationaux , en s’appuyant sur son secrétariat et sur les travaux du Comité de Bâle. Ce qui nous conduit à la troisième condition, la plus importante à mes yeux…

La qualité et les moyens des régulateurs financiers : nous avions instauré, dans une banque que j’ai dirigé, une règle essentielle bien que non écrite : les contrôleurs des risques étaient choisis parmi les meilleurs banquiers, rémunérés en conséquence, et avec des perspectives de carrière à la hauteur de leurs responsabilités. Il est vrai que ce type de règle est plus difficile à appliquer par des autorités publiques de contrôle qu’au sein d’une entreprise privée : l’industrie financière reste, dans la plupart des pays, un secteur très rentable de l’économie, parfois au-delà de ce qui est justifié par le service rendu (voir les bonus de Wall Street cette année…) , et il continue d’être plus rémunérateur pour ceux qui y travaillent d’être du côté des régulés que de celui des régulateurs….. Mais il est indispensable d’éviter la « capture » technique des autorités de contrôle par les entreprises contrôlées, phénomène bien connu dans tous les domaines de la réglementation, et il faut accepter d’en payer le prix.

Les bilans des banques y compris leur hors bilan, peuvent donner beaucoup d’information sur le reste du monde financier si les bonnes questions sont posées. Les données annonçant la dernière crise y étaient inscrites et ce sera le cas de la prochaine. Il faut que les régulateurs aient la capacité technique et les moyens de détecter ces risques à travers l’accès qu’ils ont aux bilans des banques, pour que le Conseil pour la Stabilité Financière, qui pourrait rassembler ces données, soit efficace.

Une remarque plus optimiste s’impose en conclusion : sans les mesures prises depuis 20 ans pour améliorer la régulation financière, la crise de 2007/2008 et ses conséquences économiques auraient été encore plus dramatiques. Il est encore temps de prendre des mesures qui assurent que la prochaine crise financière soit plus facile à maîtriser que celle que nous venons de vivre.

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